华晨中国仍处于低估

发布时间：2024-04-24 17:42来源：证券市场周刊散户吧字号：大 中 小

华晨中国目前的投资逻辑不变，即高额分红还债驱动的烟蒂股投资。公司资产负债情况相比2022年底略有改善，现金充沛，市值略高于公司现金净额，尽管没有之前那样极端低估(市值低于公司账面现金净额)，但仍然还是处于深度低估阶段。

　　

华晨中国(01114.HK)的核心投资逻辑用一句话概括就是，高额分红还债驱动的烟蒂股投资，依靠分红2-3年就能收回成本。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

有不少朋友从后视镜角度感叹如此简单的投资逻辑为何没有早点发现。其实近几年来华晨中国股价从高位暴跌90%，又从最低位上涨超过5倍，不同时期完全是不同的投资逻辑。

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分红还债的投资逻辑确立 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

2020年10月，华晨集团10亿元私募债“17华汽05”无法按期足额兑付，构成实质性债券违约，由此揭开了华晨集团超700亿元的债务危机。同年11月，华晨集团被债权人提出破产申请，随后正式破产重整。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

而华晨集团核心子公司华晨中国也因为控股股东华晨集团破产重整而自2021年3月起停牌1年半之久，后续又披露因为资金被大股东挪用以及非法提供担保等违规行为导致数十亿元的损失。

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市场直接用脚投票，华晨中国于2022年10月5日复牌当天股价大跌超60%，股价创历史新低。在这之前投资华晨中国就是典型的踩中“爆雷”股。从后视镜看，如果2022年10月以1.7港元(后复权)的价格后买入，至今已有5倍有余的涨幅。但在当时，破产重整方案因为清偿价格过低未通过债权人会议表决通过。彼时投资华晨中国则更多是一笔赔率很高但确定性很低的风险投资，完全是另一种投资逻辑。虽然彼时的价格最低，但同时风险也非常巨大。

　　

低估不代表着短期股价会涨，估值修复的时间可长可短。推动华晨中国估值修复的催化剂是后续破产重整协议达成后大股东需要在2年内大额分红还债。

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经过长达近3年的谈判和博弈后，2023年6月，华晨集团第四次债权人会议之后，沈阳市国资委全资子公司沈阳汽车与华晨集团等12家企业、管理人共同签署《华晨汽车集团重整之投资协议》。根据重整协议，沈阳汽车将出资164亿元承接包括华晨中国，以及金杯汽车和申华控股的全部权益。同时沈阳汽车需要在2年时间内分5次偿付债权人共计164亿元。这个时候，华晨中国的投资逻辑就变成了，大股东沈阳汽车作为一个为了破产重整新成立的壳公司，为了如期偿付债务，极大概率会促使华晨中国进行多次常规分红和特别分红。在2023年初，华晨中国宣布将出售华晨宝马25%股权所获得的206亿元(扣税后)派发48.4亿元(0.96港元每股)作为特别派息，剩余164亿元未动用，这个金额和后续重整方案中沈阳汽车164亿元的总投资金额恰好相同。同时，华晨中国于2023年7月5日再次宣布了0.96港元每股的特别派息，两次合计96亿港元。这也部分印证了上述分红还债的投资逻辑。

　　

2023年7月，我写过一篇深度分析《烟蒂股投资系列之华晨中国》(刊发于《证券市场周刊》2023年第53期)，得出华晨中国总估值为535亿元(435亿元华晨宝马股权价值+100亿元现金分红价值)。彼时华晨中国市值仅为200亿港元，投资价值显著。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

此时华晨中国股价因为重整方案通过，且开始有了大额分红还债的预期，股价相较最低点已经有了些许上涨，但此时大额分红还债的逻辑已经成立，投资有了较强的确定性。我就是这时候开始了逐步建仓。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

资产负债表：从极端低估到深度低估 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

目前的华晨中国是否还有投资价值？

　　

先来看公司资产负债情况，与一年前相比，可以看出总体变化不大。2023年财报显示，账上类现金资产308亿元，总负债33亿元，有息负债只有9亿元，即公司账面现金净额为299亿元。而目前公司市值约355亿港元，略高于公司账面现金净额，相当于公司持有的华晨宝马股权白送。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

而且华晨中国目前的资产负债情况相比2022年底略有改善，现金充沛，公司市值略高于公司现金净额，尽管没有之前那样极端低估(市值低于公司账面现金净额)，但仍然还是处于深度低估阶段。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

随着沈阳金杯、中华、华晨雷诺等自营亏损业务出清，华晨中国目前的资产可以理解为25%的华晨宝马股权加上账面300亿元净现金，以及几个小体量自有资产(宁波和绵阳零部件业务、上海汽车金融业务以及华晨雷诺造车平台)。

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统计过去6年间的经营数据，对于华晨中国的股东而言，我们可以理解为通过华晨中国间接持有一个年均利润232亿元，复合增速20.07%，年均分红63亿元的现金奶牛，叫华晨宝马。华晨中国将每年获得63亿元分红的约40%，即25亿元用于分红，剩余留存用于企业再生产。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

那么这25%的华晨宝马股权如何估值呢？ 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　

(小编：财神)