白糖年报：乘风破浪会有时-写给2023

　　在写给2022年糖市的中，我们以“守得云开见月明”开题，迎接了原糖的新高以及再次突破6000的郑糖。

　　写给2023年糖市，我们以“乘风破浪会有时”开题。22/23年度全球食糖供应逐渐走向宽松，价格波动区间面临下移，郑糖成本支撑面临考验。但是在生物燃料带来的长期多头逻辑下，22/23年度大概率只是糖价回调整理的一年；制醇对于全球食糖供需平衡表的威胁时刻存在，拥有乙醇产能的主产国将收获更多的定价权，也将催化更多的食糖主产国加入其中。

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　　一、2022年内外糖市回顾

　　2022年原糖守得云开见月明，在看跌声中创下近六年新高，但郑糖在进口利润倒挂千元以上的背景下涨幅不及原糖；国内依旧维持着“利润深度倒挂但进口量高企”的难解局面；今年原油和原糖联动性有一定程度的减弱，俄乌冲突带动商品普涨，6月初原油再度上破但原糖却出现拐头，11月初原油回调，原糖却反其道而行之创下新高。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　以上的这些矛盾可能来自以下几个原因，也能引发我们的一些反思： 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　1、21/22年度基本面海外强于国内：对于海外来说， 21/22年度全球需求极为旺盛，一方面21/22年初全球库销比跌至五年新低引发各国的补库需求；一方面俄乌冲突下引发全球对于“粮食危机”的担忧，以及欧美等净进口国出现了减产，进而刺激的高进口消费；一方面海外先一步放开防疫政策，优先于我国回归生活正常化，消费增长明显；基于以上的原因，尽管21/22年度在印度和泰国的高产以及巴西产量恢复的背景下，旺盛的需求创造了产需缺口和持续紧张的贸易流，并驱动原糖创下新高。对于我国来说，12月之前我国仍处于严格的防疫管控中，国内需求整体偏弱，因此尽管国内出现了百万级别的减产，但是在进口高企、消费不振的背景下，高库存一直成为郑糖上行的主要压力。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

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　　2、进口亏损客观存在，但是幅度或没有想象中的严重：今年 1-3 月原糖跌下 18 美分/磅，引发了糖厂大规模的提前点价，意味着进口成本或已经被提前锁定在一个偏低的位置，所以实际上进口糖的加权平均成本或远低于我们用即期价格算出的成本，同时在年中时，郑糖价格曾经一度反弹至6000元/吨以上，对于加工成本偏低和提前点价的糖厂来说，或已经基本平水成本甚至有小幅利润空间，因此如果按照年度来看，原糖曾经是给到加工糖一定的点价和套保机会的。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　3、不迷信常识性的逻辑，原糖和原油的关联性出现减弱：1） 21/22年度巴西为了抑制通胀，不得不选择强制性下调汽油价格和减免燃料税，含水乙醇燃料只能通过被迫下调价格来获得市场份额，因此出现了国际能源价格高涨，但是巴西国内汽油价格、乙醇价格与国际市场价格背离，生物乙醇燃料价格的下跌抑制了糖厂的制醇意愿，并将更多的甘蔗用于原糖生产，在食糖供应出现边际增加的背景下，原糖和原油间的联动减弱甚至出现背离，因此在今年6月原油价格暴涨之时，原糖却因巴西国内税收调整出现下跌；2）第二次明显的背离发生在今年11月，由于巴西提前收榨，这个连接原油和原糖的纽带提前退出原糖的定价市场，意味着原油和原糖的关联性减弱，此时市场关注焦点从南半球转向开榨的北半球，印度和泰国成为原糖定价的核心，第四季度由于印度产量和出口政策的不确定性以及泰国的推迟开榨，全球贸易流恢复的时间节点预计推迟，这种贸易流阶段性偏紧的情况预计将维持到第一季度；也就是说在明年4月巴西开始的新一榨季之前，原糖在印度定价的时间窗口里预计都将维持偏强的走势，阶段性贸易流的紧张让原糖在“22/23年度供应过剩的预期下” 以及“原油价格的回落现实下”创下了新高。2023年度巴西燃料政策仍存在不确定性，传统的“原油-汽油-乙醇-原糖”价格传导逻辑存在继续失效的可能性。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　4、出口补贴不再是印度唯一的手段，制醇产能出现超预期的增长给予了印度更多的选择权利：印度用“限制出口”的政策调整代替“出口补贴”，“空手套白狼”般为本国食糖出口贡献利润，同时今年印度的乙醇产能超预期的增加，食糖出口不再成为印度唯一的去库渠道，“不着急出口”会让印度更具有话语权，该国可能通过频繁调整出口政策的方式管理市场预期。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　二、研究框架的反思和对于行业的理解 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　（一）国内糖源复杂，郑糖价格锚定的季节性轮换

(小编：财神)