贵金属：金银比历史走势复盘

　　报告要点：

　　解构白银：实际利率与金银比。白银兼具金融属性与商品属性，价格走势与黄金、铜高度相关，根据历史数据测算，白银与黄金的相关性为88.8%，与铜的相关性为86%。当前白银价格仍然受金融属性主导，与黄金相同，主要依据实际利率判断趋势方向，但白银升势略滞后于实际利率，且二者变化幅度存在不匹配；金银比主要受到需求周期与白银自身产业供需的影响，金银比与铜价走势存在较高相关性。

　　金银比影响因素简析：（1）全球制造业需求周期主导金银比波动周期；（2）白银自身产业供需情况决定金银比中枢位置，同时需考虑黄金的货币属性与避险属性影响；（3）白银因其商品属性，本身波动性就高于黄金，金银比也受到二者波动性差异的影响。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　金银比历史走势回顾：下行驱动主要来自于经济复苏或货币总量扩张。回顾历史上金银比出现大幅变化时期，在经济恶化且美联储开始放宽货币政策时，黄金表现显著优于白银，金银比大幅上升；在宽松货币政策推出一段时间后的经济复苏期，白银表现显著优于黄金，金银比大幅下降。此外，在美联储两轮的量化宽松期，货币总量扩张推升通胀预期，金银比显著下行。

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　　金银比展望：根据前文分析，对于金银比的判断可以归纳为：产业供需决定长期中枢，全球制造业需求周期决定波动周期，经济复苏与货币总量扩张构成下行驱动。产业供需方面，供不应求叠加低库存水平将支撑白银价格，使得金银比中枢进一步回落；波动周期方面，金银比下降意味着全球制造业需求抬升，当前海外主要经济体仍未进入衰退，全球的复苏周期还需要等待；驱动方面，中国经济周期领先于世界主要经济体，并且中国也是白银的第一大工业消费国，因此中国复苏有望成为金银比下行的先行驱动。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　解构白银：实际利率与金银比 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　金融属性主导价格趋势方向，工业属性影响金银比变动。白银兼具金融属性与商品属性，价格走势与黄金、铜高度相关，根据历史数据测算，白银与黄金的相关性为88.8%，与铜的相关性为86%；近年来，白银与黄金的相关性略有下降，白银与铜的相关性略有上升，白银的工业属性逐渐增强。当前白银价格仍然受金融属性主导，与黄金相同，主要依据实际利率判断趋势方向；白银相比黄金在工业上的应用更为广泛，且白银本身的波动性高于黄金，因此金银比可以衡量白银与黄金之间的差别。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

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　　白银升势略滞后于实际利率，且二者变化幅度存在不匹配。从上图实际利率与白银价格走势的关系可以看到，实际利率与白银存在显著的负相关关系，实际利率的变动方向对白银价格具有较好的指引。但是二者在局部走势上存在较为明显的分化，主要体现为：（1）白银通常是在实际利率已经出现一段时间的下跌后才开启主升浪，如2010年8月QE1结束后白银才开始大幅拉升， 2020年6月超宽松货币政策推出一段时间后白银开始大幅拉升；（2）2018年底至2020年8月期间，实际利率下降幅度与白银上涨幅度并不匹配，白银整体偏弱，实际利率的变化并不能完全解释白银的价格走势。 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　金银比主要受到需求周期与白银自身产业供需的影响。金银比与铜价走势存在较高相关性，体现白银商品属性。2011年年初至2015年年底，商品需求整体较弱，铜价持续下跌，金银比也持续上行，白银受到商品属性拖累表现弱于黄金；2016年10月至2018年4月，铜价出现反弹，但金银比仍进一步上行，其背后原因可能为白银自身供需的影响，2016年白银供需由供不应求转为较大幅度的供过于求（2015年白银全球平衡为-142吨，2016年全球平衡为1914吨）。

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　　金银比影响因素简析 本文来自散户吧WWW.SANHUBA.COM

　　全球制造业需求周期主导金银比波动周期。根据上文金银比与铜价的相关性推知金银比主要受到全球需求周期的影响，因此用全球制造业PMI新订单表征制造业的需求周期，可以看到金银比与其存在高度负相关性。当制造业需求在受到货币政策刺激或其他经济因素推动下而好转时，白银表现将强于黄金，金银比下降；当制造业需求转弱时，白银工业属性带来负向影响，白银表现弱于黄金，金银比上升。从两者的历史走势可以看到部分时候两者存在轻度背离，除了白银自身产业供需的影响外，黄金本身的货币属性、避险属性也存在一定影响。

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(小编：财神)