电力行业：火电电价上调 有反弹无大机会

    事项：

　　国家发展改革委发出通知，8月20日起，将全国火力发电企业上网电价平均每千瓦时提高2分钱，电网经营企业对电力用户的销售电价不做调整。各省（区、市）电网火力发电企业上网电价具体调价标准依据该地区煤炭价格上涨情况确定。除西藏、新疆自治区不做调整外，各地火力发电企业上网电价调整幅度每千瓦时在1分钱至2.5分钱之间。

　　国家发展改革委强调，各电网经营企业和发电企业要严格执行国家电价政策，不得擅自提高或者降低国家规定的电价水平；企业要进一步加强管理，挖潜降耗，保证正常生产经营，确保电力供应安全稳定。

　　国家发展改革委要求，各级价格主管部门要加强电煤价格临时干预措施的监督检查，督促煤炭生产企业严格执行国家电煤价格政策，不得借机提高或变相提高煤炭价格；严格履行签订的订货合同，提高合同兑现率。

　　评论：

　　短期内2次上调电价为历史上仅有，2次调整幅度约10%2008年7月份全国销售电价上调2.5分，上网电价平均上调1.68分，2005、2006年2次上网电价的调整幅度分别1.78分和1.17分，2007年我国火电上网平均电价为0.36元，全国平均销售电价0.514元。即7月份调整后全国平均销售电价约0.54元，火电上网电价约0.38元。

　　8月20日调电价后，全国平均上网电价将达到0.4元，同比07年幅度也就是10%。

    本次调上网电价，不调销售电价，但电网公司可压缩的利润空间也仅此而已，未来不可能继续单一调整上网电价而不联动2007年国家电网、南方电网、内蒙古电网合计售电量约2.5亿千瓦时，本次提高上网电价2分钱对电网公司全年的利润影响约500-550亿，超过2007年国网和南网的利润之和。

　　三家电网公司以国网公司规模占绝对比例，2007年国网公司资产总额达到13659亿元，实现利润471亿元，总资产报酬率为4.9%，净资产收益率为6.64%，看起来不低，但剔除处置参股金融机构股权等一次性因素和金融、辅业实现利润后，国网的电力主业利润仅298亿元，净资产收益率4.32%，低于11.9%的中央企业平均水平7.58个百分点。2008年电网公司的投资收益大幅下降，加上08年雪灾、地震的影响（直接损失100亿），虽然比起发电企业电网公司经营状况还算良好，但本次调电价后，发电与电网账面情况将实现均衡，“不患寡、患不均”未尝不是政府的调控思路。

    简单计算2次电价提升可对冲的煤价涨幅100元

    2007年全国平均供电煤耗是357g，接近30万千瓦机组水平，按这个标准算每一分钱上网电价（税后）可抵消28元的标煤价格涨幅，08年2次上网电价合计提高3.7分，税后3.2分，可对冲84元标煤涨幅，原煤大约100元。2008年以来煤价的涨幅远高于这个水平，我们看到大同动力煤从年初的350涨到6月中旬的530，秦皇岛的大同优混从570涨到930，而6月中旬到8月份再度上涨20%以上，大同动力煤、秦皇岛大同优混最高价分别达到620和1080，近2-3周秦皇岛下水煤价格有50元左右回落。

　　也就是说7月份到现在煤价的涨幅平均大约50元，我们计算了秦皇岛煤价的季度均价，2008年1-2季度分别616元和721元，涨幅约100元，而发改委对秦皇岛5500大卡的动力煤的限价是840元，即3季度煤价的涨幅不会低于100元。

　　由此可知，08年2次调整电价后火电行业的平均毛利率至多恢复到2季度水平。但煤耗低、成本控制好、合同煤比例高的大电厂能够较大程度受益。

    行业维持“中性”评级，但谨慎推荐2家公司：国电电力、粤电力

    根据以上测算，本次调价对行业有一定程度改善，但由于2-3季度以来煤价的疯狂上涨使得火电行业经营状况非常恶化，因此，行业仅仅是得到改善很难说得到复苏并获得趋势性上升。本次发改委不惜压缩电网利润的做法也体现火电企业非常危急的现状，也是不得已的举措，且未来CPI压力缩小后销售电价将首先获得调整不是上网电价。

　　行业维持“中性”评级。但相对看好2家公司国电电力和粤电力。

　　国电电力：1、08年上半年的业绩下降幅度低于行业主要公司；2、公司下属电厂具有明显区位优势且煤耗低能够在电价上调中获益；3、具有潜在的收购资产预期。

　　粤电力：1、上半年的帐面业绩亏损较公司的实际情况有所夸大；2、公司业绩对电价的弹性大，预计下半年改善空间大。详见《粤电力08中报点评：15年来首度亏损，但全年仍将实现盈利》

    决定火电行业未来能否持续好转的关键因素：煤价能否大幅回落，如果煤价能回到4月份水平，则火电行业有较大反弹空间，这需要后续观察与跟踪。